【中华财税网北京01/03/2001信息】　二、案例点评 第一、增发新股突破了配股单一模式，为上市公司再融资开辟了一条新途径。 从理论上分析，增资发行是指股份公司为扩大经营，筹措新的资本而发行股票。 增资发行又分为有偿增资与无偿增资两类。有偿增资是通过发行新股来增加公司的资 本金。具体来说，有偿增资又分为向社会公开发行新股和向老股东配股两种方法，前 者是由社会公众按照股票的发行价格在市场上公开购买公司新股，对投资者没有限制； 后者则是公司对老股东按照其持股比例配售一定数量的新股，配售价格通常低于股票 的市场价格，如果公司的老股东不愿或无力接受配股，也可以将自己的配股权转让给 他人（我国上市公司配股时就曾多次发生国有股股东转让配股权的情况），配股时只 有持有配股权的投资者才有权购买新股。两种有偿增资的办法相比较，前者股票的发 行价格较高，且可以扩大股东的范围，后者虽然股票发行价格较低，但增资任务容易 完成，而且有利于保护老股东对公司的控制权。 这里要特别强调，增发新股对上市公司的特别意义。 上市公司要以资本扩张来带动资产规模扩张是一个重要途径，而资本扩张如果仅 以配股和资本化（红股和公积金转增股）来实现，除了受财务效益和额度限制之外， 更重要的缺点在于无法引入新股东，特别是战略投资者，而此种市场机制是在抑制资 本扩张，尤其是对那些资本扩张需求较为迫切的公司来讲，则更严重地束缚了其应有 的发展速度和规模。同时对于投资人来讲，由于其欲进行战略性投资只能在二级市场 上展开，则其投资成本无疑会变得很高，从而造成了其望而却步的局面。而这两方面 的难处不能不说其受制于市场机制。从以上分析可以看到，以往配股、向老股东增发 新股都有不能最大限度地满足一家上市公司对优化资本扩张的需求，尤其在我国目前 法人股、国家股不能流通的前提下，这个矛盾更加突出。而上菱电器本次发行新股则 在相当程度上缓解了这一矛盾。为公司的资本扩张创造新的途径，1999年7月份《中国 证券报》报道的"上菱电器增发新股路演推介会"情况，可知上菱电器谋求相关战略投 资者的迫切心情。 第二、上菱电器的增发新股行为是深受政府关爱，旨在扭转经营困境。 从上述资料我们可以发现：上菱电器曾是80年代风靡一时的知名冰箱生产企业。 但由于方方面面的原因，近年来，其生产经营却不尽人意。到96年，其净资产收益率 已低于配股"及格线"，失去了配股资格。97年底，上海市政府、上海电气（集团）总 公司决定对其进行资产重组。将上菱电器9亿多近乎没有盈利能力的不良净资产剥离 出来，置换进市盈率只有3．4倍的上海三菱电梯公司52％股权的优质资产。但是经营 状况并没有改观。 从财务指标上分析，还是每况愈下，净资产收益率接近于零占上菱电器是失去配 股资格的上市公司，按过去的配股要求至少要在2003年以后才可以实施再融资。本次 增发新股，就是要进一步整合公司资产，从根本上扭转上菱电器的经营状况。 另外，根据上海市府对破产企业、亏损企业和改制企业下岗再就业人员的优惠政 策，上海市地方政府今后还将在人员安置等方面对上菱电器进一步实行政策倾斜，以 确保上菱不断降低管理成本，促进企业机制的深化改革。 第三、增发新股的几个问题。 1、在发行方式上，上菱电器增发的12000万股，其中2160万以1：1的比例向原流 通股股东配售，余下股份向社会公开发售，而不是全部向社会公开发售。在发新股时， 注意保护上市公司原有股东利益。 在较成熟市场的相关法规中，上市公司采用增发新股方式筹集资金时，公司原有 股东均拥有新股认购权或优先认购权，即公司发行新股时，原有股东有先于其他投资 者认购股份的权利。与之相对应的是，我目前在增发新股的问题上，缺少对公司原有 股东的充分法律保护。仅仅规定由股东大会通过决议，但实际上对于大多数中小股东 来说，这样的保护还不足够，应在法律中明确规定原有股东有优先认购权，而且这种 权利可以转让。有关部门应进一步完善增发新股的相关细则，使上市公司在采用增发 新股方式筹措资金时，可以既保护原有股东的利益，又成功筹措资金，同时还进一步 拓宽了企业今后在资本市场的融资通道。 2．定价方式上，上菱电器增发都采用市价折扣法，发行价的确定根据承销协议 正式签署日之前公司A股股票最后二十个交易日收盘价格的二级市场市盈率的算术平 均值，在折扣 60％－85％的区间内确定发行价格，实际上即市价折扣，具有较高的 折扣率。过去发行定价基本都是采用市盈率方法，其中可能存在较多的人为因素。这 次发行从本质上讲这种定价是由市场来决定，投资者对公司的业绩、发展前景的判断 都完全能从发行价得到体现，当然增发新股的价格还涉及1999年预测业绩，主要是因 为其资金将用于收购现成有盈利的资产，如果是用于进行正常的投资，获得回报需要 较长的时间，上菱电器采用的这种依赖预测业绩的定价模式将限制自身融资空间。 而且，上菱电器这种发行方式需要证券市场具有较好的流通性和有效的市场监管，只 有较好的流通性，股票的市场价格才能客观地反映公司的发展前景，也只有有效的市 场监管才能杜绝上市公司和中介机构联合操纵股价的现象。