【中华财税网北京08/13/2001信息】 一、营运资本这一术语，不同学者有着不 同的用法。当会计人员提到营运资本的时候，他们通常是指净营运资本，也就是流动 资产减去流动负债。它可用来衡量企业避免发生流动性问题的程度。然而，从管理者 的角度来看，谈论积极管理流动资产与流动负债的净差额是没有什么意义的，尤其是 当这个差额不断变化的时候。 而对财务分析人员来说，当他们谈到营运资本时，则是指流动资产，因此，他们 关注的是总营运资本(如现金、有价证券、应收账款、存货等)。由于对财务经理来说， 在任何时候为企业提供与之相匹配的适当的流动资产至关重要，我们将采用总营运资 本的概念。 二、良好的营运资本管理要求企业作出决策来解决营运资本管理的两个核心问题， 即流动资产的最佳水平以及为维持这一流动资产水平而采取的短期负债和长期负债的 适当组合，这又受到必须进行的获利能力与风险之间的权衡的影响，也就是在企业的 流动性和盈利性之间权衡。 在决定流动资产的适当数量或水平的时候，管理人员必须考虑获利能力与风险之 间的权衡关系。为了说明这种权衡关系，假定一家企业存在固定资产，在一定时期内 固定不变。企业在一年内最多可生产8万件产品。假定企业在所考察期间内生产持续 进行，并有一个特定的产出水平。每一个产出水平都有不同的流动资产水平上有三种 选择方案，这些方案的产出与流动资产水平的关系见图11-l三种流动资本政策方案的 流动资产水平（略）。从图中可以发现，产量越大，为支持这一产量所需进行的流动 资产投资也越多，但它们之间并不是线性的关系，流动资产随产量的增加而以递减的 比率上升。这是因为：与企业后来能有效率地利用它的流动资产相比，当产出水平较 低时，企业需要更大比例的流动资产投资。 如果我们把流动性与保守性等同起来，那么，在图11-1中，政策A被看作是保守 的政策，在该政策下，企业维持着大量的现金和有价证券余额，手头上保持大量的存 货，并运用信贷政策，为顾客提供自由资助，从而刺激销售，导致了高水平的应收账 款。而C政策表示了最积极的流动资产政策，这一政策对现金，应收账款和存货的持 有量要求十分严格。B政策表示适中的政策，介于A和C之间。 在各种产出水平下，保守政策下的流动资产持有量最高，而在积极性政策下流动 资产持有量最低。在每一个产出水平上，企业都有一个为维持经营所必需的最低流动 资产水平。我们可以将上述各营运资本政策按流动性的排序总结如下： 虽然方案A很明显具有最高的流动性，但如果我们关注的是预期获利能力，那它 们又应当如何排序呢?根据我们所熟悉的投资收益率公式： ROI=净利润/总资产=净利润/（现金+应收帐款+存货）+固定资产 可以看出，减少流动资产持有量(比如从方案A移向方案C)将增加潜在获利能力。如果 我们能在减少企业的流动资产投资的同时又能适当地维持企业的产出和销售，ROI将 增加。较低水平的现金、应收账款和存货将使公式中的分母变小，而作为分子的净利 润将大致保持不变，甚至有可能增加。于是，在用ROI衡量的时候，积极进取型政策C 能提供最高的潜在获利能力。 但是，从方案A转向方案C除了会增加获利能力，还会造成其他影响。现金的减少 将降低企业到期清偿债务的能力；通过采取更严格的信用条件和销售政策来减少应收 账款，可能导致顾客和销售的减少；减少存货也可能由于存货短缺而丧失销售机会。 因此，积极进取的营运资本政策将导致风险的增加。很显然，方案C是风险最高的营 运资本政策，也是强调获利能力胜于流动性的一种政策。简而言之，我们可作出如下 概括： 低 高 流动性 方案C 方案B 方案A 获利能力 方案A 方案B 方案C 风险 方案A 方案B 方案C 我们关于营运资本政策的讨论，正好阐述了融资活动的两个最基本的原理： ①获利能力与流动性呈相反方向变动关系。在营运资本方案中，流动性的排序正 好与获利能力的排序相反。流动性的提高要牺牲一部分的获利能力。 ②获利能力与风险同方向运动。更高的获利能力必然伴随着更高程度的风险。这 说明，一个积极的营运资本政策既可能由于其获利能力高而实现高收益，也可能由于 风险太大而导致实际收益率很低。 三、图11-2一般性营运资本筹资（略）至图ll-4保守营运资本筹资（略）说明了 流动资产和固定资产筹资的三种不同模式。 在图ll-2中，筹资是同永久性资产相对应的；这就是说，企业按照对讲原则即试 图使其资产和债务的到期结构完全一致。随着全部永久性资产的上升，他们通过权益、 长期债务和同时自然产生的流动负债中的“永久性”部分(这一部分指的是应付账款、 应付税金以及应付工资，它们随着销售额增长而增长，表示筹资的一种方式)来进行 筹资。 一种不同的政策为积极性的营运资本管理政策{图ll-3积极性营运资本筹资（略）}。 在这一政策下，所有的固定资产由长期资本来融资，而永久性流动资产部分通过临时 的短期信用来筹资。虚线甚至可以画在表明固定资产的线下面，说明全面流动资产和 部分固定资产通过短期信贷来筹资，这将是一种非常积极的政策。 还可以选择的是，如图ll-4所示，虚线可以画在表示永久性流动资产线的上方， 说明永久性资产正被用于满足季节性需求。在这种情况下，企业使用一小笔短期信贷 来满足它季节性需求的高峰期，但是它也通过淡季有价证券的形式“贮藏变现能力” 来满足一部分季节性需求。虚线上方的波峰表示短期筹资；虚线下方的波谷表示短期 持有量。这代表了一种保守的政策。 四、近些年来，利率的变动性和不确定性大大增加。当利率很高，而且认为他们 可能会更高的情况下，企业不愿意借入长期债务。像转期的短期债务、浮动利率筹资 这一政策被用来减少借款者的风险。浮动利率筹资把借款的利率和一般的利率水平紧 密联系在一起，由银行优惠贷款利率水平或国库券的收益来确定。只要利率水平与健 康的经济相关联，那么它就具有减少借款企业盈利波动的优点。 因此，企业的盈利在既定的灵活利率筹资情况下比固定利率筹资情况下要更稳定， 受全面经济状况的影响较小。这个例子表明了企业的盈利是随着一般市场状况变动的 相对程度。只要利率和企业以及经济的健康是正相关的，那么我们就可得出结论，那 就是灵活利率筹资(或短期债务的转期)比长期筹资风险小。因此，关于营运资本政策 的这一题材和财务决策中像企业的资本成本这样的中心问题是相互联系的。 (3)