【中华财税网2008/5/21信息】　一、什么是股东积极主义 
　　股东积极主义是相对股东消极主义而言的。由于存在搭便车行为，参与上市公司的公司治理需要花费一定的费用，以及缺乏参与公司治理的相关知识等原因，投资者在传统上并不参与所投资企业的公司治理，他们通常用脚投票。当其投资对象的市场价值提高的时候，他们保留股票；而当所投资对象的市场价值下降的时候，他们就卖掉股票。实际上，采取这一策略意味着当价格下降时，投资者卖出股票，从而导致确定性的损失。这些投资者被认为是消极股东。   
　　积极股东试图在不改变公司控制权的同时，通过自己的“声音”改变公司状况。他们通常是机构投资者。这些“声音”包括采取代理投票权、同管理层直接协商、将公司置于公众关注之下(即利用媒体向其他投资者传递关于公司存在的问题及所需变化的信息)等。这些种类繁多的行为包涵多个主题，但大多数集中于社会政策或者公司治理改革。   
　　二、为什么采取股东积极主义   
　　1.它是所有权的体现。公司股东与管理层存在委托代理关系。经理层和股东存在不同的利益。对于股东来说，核心的问题是如何使得经理层按照股东的利益行事。通常来说，有3个机制来解决上述问题。一是购并市场或者说公司控制权市场，这会督促经理层按照股东利益行事，否则他们有可能因为敌意收购而失去职位；二是激励性薪酬，通过建立良好的激励机制，促进经理层和股东利益的一致；三是股东对经理层决策行为的监控。在许多情况下，前两个机制运行并不良好。因此，股东开始采取第三个机制来积极监督管理层以改善公司治理。   
　　对于机构投资者而言，所有权是一个特别的概念。他们的所有权不同于个人投资者的所有权。机构投资者“持有”股份的所有权实际上届于他们的客户。很多机构投资者以及以自身名义持有股份的金融机构，实际上是代替其他受益人投资的，如养老金计划参与者、保单持有人或者信托基金投资者。这些机构实际上是代表客户拥有股份，而非股份的真正受益人。如果他们不能很好地保护客户的权益，客户将会解雇他们。因此，机构投资者应该对其持有的股份负有责任。   
　　2.它能够增加价值。股东积极主义者声称，他们的动机是改善公司的业绩、提高股价。例如，Biggs(1995)指出，“……先进和健全的公司治理将使得企业的未来表现大大不同”。CalPERS(1998)更是指出“在CalPERS，公司治理就意味着赚钱”。这可能是机构投资者实行股东积极主义的主要原因。由于股东积极主义将增加机构投资者的成本，如果它不能增加价值，就将是无用的，甚至是浪费的。   
　　3.它是机构投资者在美国股市的主导地位必然派生的。在美国股市，机构投资者的地位越来越重要。他们所拥有的股票占股市总市值比例早已超过50%。管理层不可能对他们予以忽视。如果他们联合行动的话，将会对公司产生重大影响。在1992年之前，公司股东被禁止互相联系，这限制了机构投资者成为积极行动的股东。1992年，美国证监会通过了一项新法律，允许股东互相进行直接联系。随着这一变化，机构投资者不再需要依赖昂贵的代理投票权提议来进行联合，获得其他股东支持的成本大大降低。互联网的广泛应用使得通讯联系更为方便和廉价。同时，一些机构投资者组织纷纷建立，例如机构投资者联合会，他们可以向机构投资者提供关于积极行动方面的专业建议。
　　4.它是机构投资者指数化投资策略的需要。许多机构投资者，尤其是养老基金，在股票市场上经常采取消极投资策略，以分散投资风险、降低投资成本。他们跟踪特定股票指数进行指数化投资，以复制市场。这意味着即使某只成份股票的表现不好、价格下跌，机构投资者为了保持与投资基准的一致，也不能出售这只股票。而且，当某个公司的恶劣表现成为公众信息的时候，投资者要采取纠正行动通常来说也已经太晚了。由于机构投资者持有的单只股票数量巨大，他们往往很难在不影响其股票价值的情况下进行大量减持。因此，机构投资者有必要监督其所投资企业的状况，并且要求表现不佳者改善其公司治理。   
　　5.它能够加强公司相关方面之间的相互制衡。股东积极主义者可以对经理层施加压力，要求他们改善公司治理。即使股东在这些问题上没有取得成功，他们也向管理层传递了信息。管理层将更倾向于关注股东利益，这可能是正确的结果。Mackenzie(1993)指出，“股东可以做很多事情来改变公司行为……由持不同意见的股东提出的议案几乎不会取得多数票，但是这可能有效地吸引对这个问题的注意，并且为其取得支持”。股东议案同样有助于获得对公司的有效控制权或者施加压力以取得好的效果。股东提议可以间接影响公司政策。   
　　6.它可能还有一些社会和道德方面的动机。尽管大多数股东积极主义者受股东利益最大化的激励，也有一些机构投资者主要关心社会责任和道德问题。他们希望保障投资收益率，但是他们并不简单地以金钱来衡量收益。他们认为，环境可持续性以及道德和社会责任可能是更重要的问题。自从安然和世通公司丑闻爆发之后，这一观点获得了越来越多的关注。   
　　三、如何实施股东积极主义   
　　1.如何选择目标公司。一些学者对机构投资者如何选择目标公司进行了实证研究。Opler和Sokobin(1997)、Strickland、Wiles和Zenner(1996)以及Wahal(1996)都指出，在成为目标公司之前，目标公司的投资收益率显著低于同期的市场收益率。同时，他们发现，另一个常见的特征是机构投资者对目标公司的持股集中。CalPERS根据两个标准来选择目标公司。根据Smith(1996)的研究，在1986年春天，CalPERS确定了其资产组合中的47家公司，这些公司均在未获得股东同意的情况下采取了“毒丸”手段。在这47家公司中，CalPERS挑选出自己作为第一大股东以及机构投资者持股比例较高(通常超过60%)的公司。共有10家公司符合上述标准。1988年秋天，上述选择标准发生了变化。主要的选择标准从机构投资者持股比例变为公司表现，选择程序也更为复杂。选择程序每年从6月份开始，根据截至到前一年的5年股票收益率，对组合中的公司进行排名。根据这一排名，后1／4的公司(大约有250家)被选择出来进行进一步分析。如果其中的公司机构投资者持股比例较低或者CalPERS并非其最大股东，那么他们就被剔除出潜在目标。上述过滤过程的结果是每年选择出大约50家公司。这50家公司被进行进一步分析，CalPERS投资委员会从中选择出大约12家公司作为最终目标。   
　　2.股东积极主义的程序。机构投资者选择了目标公司后，通常首先试图与公司管理层协商，只有当管理层没有作出适当反应时，他们才会提交股东提案。CalPERS行使股东积极主义的程序非常典型。当他选择目标公司的时候，首先检查那些处于标准普尔500指数后1／2的公司，并聘用顾问来准备详细的报告。然后，CalPERS会致函目标公司的董事会，要求会见公司管理层。1993年，CalPERS董事会主席BillCrist曾经指出，“我们的目标不是给公司带来恐惧。而是鼓励良好的表现”。如果公司管理层接受CalPERS的建议，那么在股东大会上，CalPERS将不再提出议案。然而，如果管理层对CalPERS提出的问题置之不理的话，那么CalPERS将会在股东会议上采取行动。
　　3.股东积极主义的内容。Stuart L Gillan和Laura T.Starks(2000)利用投资者责任研究中心(1RRC)的数据进行了研究。这些数据包括1987—1994年机构投资者和协同投资者提交的议案。大多数提案与反收购手段有关，尤其是与取消“毒丸”有关。第二类流行的问题与投票有关，主要是秘密投票。其他常见的问题包括取消“金色降落伞”、董事会独立性、禁止CEO和董事长双重任职、高管薪酬以及董事任命等。